美国：超级核心通胀与衡量争议塑造美联储路径——BNY

BNY策略师John Velis和David Tam认为，美国超级核心通胀高企是进一步收紧政策的关键理由，但他们仍倾向于7月按兵不动。他们指出，剔除住房后的核心服务通胀一直高于疫情前的增速，并讨论了主席Kevin Warsh的通胀框架工作组，该工作组将重新评估诸如截尾均值通胀等指标及其政策影响。

超级核心压力与工作组评估

“支持加息的最有力理由仍然是通胀率。我们并不认为主席Kevin Warsh最近频繁提及价格稳定，就必然意味着Fed将转向新的鹰派立场，但我们也承认，其他发言者已公开表示，他们认为通胀不仅过高，还反映出除关税影响和中东供应冲击之外的上行压力。我们认同这一担忧，并指出，自2023年年中以来，所谓的‘超级核心’（即剔除住房后的核心服务通胀）一直比疫情前的增速高出近1个百分点。”

“那么，为什么本周不加息呢？首先，我们并不认为加息的理由完全令人信服，尽管我们也承认，这次会议确实难以判断，而且超级核心通胀已经引起我们关注有一段时间了。虽然我们并不忽视顽固的超级核心通胀，但它目前保持稳定，并未继续上升。”

“此外，这一重要通胀子类别的上升，很大程度上来自运输服务——尤其是机票价格，而这显然受到能源冲击的影响。其他持续推高服务价格压力的组成部分包括医疗保健成本——反映出保险保费上升，而这本身又受到奥巴马医保补贴减少的影响——以及金融服务。运输和医疗保健合计对超级核心通胀3.0%的升幅贡献了0.7%。这些因素都不特别容易受到更紧缩货币政策的影响。”

“Warsh表示，通胀框架工作组将研究‘通胀的驱动因素、第一性原理，并权衡在不断变化的经济中实现价格稳定的各种思路’。其中‘第一性原理’这一表述值得关注，因为尽管Fed正式以整体PCE为目标，Warsh有时曾暗示，他更倾向于其他衡量指标，例如某种形式的截尾均值通胀。”

“关键在于，尽管与核心PCE同比相比，截尾均值通胀在疫情后低估了通胀上升，但它并不一定总是偏鸽派。在由特定高波动性组成部分推动的通胀回落时期，截尾均值同样也会低估通胀降温。全球金融危机后，2008年末整体通胀迅速下滑，而达拉斯联储的截尾均值指标直到2009年年中才显示出类似的下降。”

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