伊朗重新展开军事行动导致能源价格飙升和普遍的风险规避情绪，海湾合作委员会（GCC）主权国家因地缘政治风险增加而感受到压力，整体新兴市场信用面临更为严峻的宏观背景。

能源价格飙升导致新兴市场出口国和进口国之间的分歧

我们从中东最新事件中看到的关键全球宏观影响是能源价格的显著飙升，布伦特原油价格从2月中旬的70美元以下上涨超过82美元/桶，而去年12月底则低于60美元。

对于新兴市场主权国家而言，影响有所不同，大型能源进口国可能会在价格压力和外部平衡恶化方面感受到更高的油气价格带来的压力。

鉴于2022年天然气市场波动的经验，中东欧主权国家自然会受到关注，北马其顿、塞尔维亚、匈牙利和土耳其在中东欧地区最为暴露。然而，它们在新兴市场中并非孤立，赞比亚和塞内加尔等非洲前沿主权国家，以及拉丁美洲的巴拿马和萨尔瓦多，以及亚洲的巴基斯坦也面临着较大的能源赤字。

主要进口国净燃料进口占GDP的比例

来源：ITC，联合国商品贸易统计，国际货币基金组织，Macrobond，ING

当然，这一动态的另一面是，石油出口国通常应该从价格飙升中受益。阿曼、科威特和卡塔尔等国的净燃料盈余超过GDP的30%，但需要注意的是，这些国家在该地区的安全风险可能会超过更高油价带来的好处。

因此，投资者可能会将目光投向该地区以外的石油出口国作为潜在受益者——在非洲，包括安哥拉、加蓬和尼日利亚。在中亚，哈萨克斯坦也可以被视为更高油价的受益者。

对于阿塞拜疆而言，情况则更为复杂，因为该国与伊朗接壤，并且有着紧张的关系，同时与以色列保持良好关系。阿塞拜疆外长杰伊洪·巴伊拉莫夫对伊朗外长阿巴斯·阿拉格奇因该国最高领导人去世表示哀悼，同时强调“任何国家都不可能利用阿塞拜疆的领土对邻国和友好的伊朗进行攻击”。去年，伊朗总统马苏德·佩泽什基安“敦促”阿塞拜疆总统伊尔哈姆·阿利耶夫调查以色列是否利用阿塞拜疆领土对伊朗发动攻击。

主要出口国净燃料出口占GDP的比例

来源：ITC，联合国商品贸易统计，国际货币基金组织，Macrobond，ING

区域影响各异，但海湾合作委员会的信心减弱

如前所述，尽管更高的能源价格对中东的石油出口国应该是净收益，但随之而来的安全和地缘政治风险目前正在超过这一点。特别是对于海湾合作委员会国家集团而言，油价与主权风险溢价之间的相关性已经破裂，油价的飙升导致海湾合作委员会主权国与投资级同行之间的利差相对扩大。

这一情况发生在伊朗对海湾合作委员会的军事基地以及石油和炼油设施进行报复之际，同时也存在影响出口路线的油轮交通风险。

油价与海湾合作委员会主权利差的比较

来源：ICE，Refinitiv，Macrobond，ING

再次强调，这一影响在该地区并不均匀。在海湾合作委员会（GCC）中，巴林在信用方面显然是最脆弱的，其资产负债表远弱于该地区其他国家，基本面恶化，尤其是在阿曼去年恢复投资级评级的背景下更为明显。

阿曼本身可以被视为该地区在外交上最为中立的国家，呼吁立即降级，尽管它仍然面临无人机攻击。该国似乎也不太受霍尔木兹海峡出口中断的限制。相比之下，卡塔尔在液化天然气（LNG）出口上严重依赖霍尔木兹海峡。

对于阿联酋而言，旅游、旅行和过境的影响将是关键，尤其是在该国被剔除出摩根大通的EMBI债券指数的艰难时刻（尽管这实际上是由于“毕业”出新兴市场地位）。

对于沙特阿拉伯而言，能源基础设施的中断是需要关注的主要风险，而该国至少有通过红海的潜在替代出口路线——巴基斯坦能源部最近请求通过红海的扬布港提供供应，以帮助满足能源需求。

GCC 5年期CDS利差（基点）

来源：Refinitiv，ING

风险厌恶情绪可能逆转新兴市场情绪的改善

从全球背景来看，美元走强、美国国债收益率上升以及广泛的风险厌恶情绪的结合对新兴市场信用市场构成了严峻挑战。再次强调，军事行动的持续时间和强度在很大程度上决定了这一切，但需要注意的是，最新的发展是在过去一年投资者对新兴市场的看法普遍积极转变的背景下发生的。

自去年“解放日”以来，我们已经看到新兴市场资产的广泛流入，包括在年初对各地区新兴市场债务的强劲投资组合。

最近，初级发行的强劲步伐显然有所放缓，但如果围绕该资产类别的叙述从年初的更积极共识转变，流入新兴市场的反转风险可能会更持久。

每月新兴市场债务投资组合流动

来源：IIF，Macrobond

进一步说，新兴市场信用的整体收紧使得利差水平接近历史最低点，各评级类别的利差在最新一轮波动前显著低于长期平均水平。我们随后看到了一次相对有序的抛售，但到目前为止，这一波动在长期图景中几乎不算什么——如果冲突持续时间更长且全球干扰加剧，我们应该预期利差会进一步扩张，单B级的高贝塔前沿名称可能面临风险。

埃及是一个成为投资者宠儿并在过去一年大幅上涨的例子，但现在面临可能影响过境、旅游和汇款收入的地区风险。

按评级层级划分的新兴市场美元主权指数利差（基点）

来源：Refinitiv，ING